股民是全世界最容易上当的群体之一，因为他们对一个最常见的智商税几乎没有抵抗能力：
我是下一个苹果，下一个谷歌，下一个微软，买我吧，买了你就发财了！
随便一个阿猫阿狗公司，股市里都会有投资者相信，它将成为下一个世界巨头，市值上万亿。
如果是质地稍微好点的公司，上当的人就更多了。
这个智商税，不仅仅是普通投资者容易上当，著名国际投资基金也不例外。
纷美包装大家可能不熟悉，但是利乐包，大家应该熟悉。
我们所有的常温牛奶，基本包装都是采用利乐这家公司提供的包材。
消费者购买一盒2元左右的250毫升利乐砖牛奶，至少有0.45元是用来购买包装的。利乐的包装成本占到销售价格的22.5%。
瑞典利乐公司成立于1951年，推出利乐四面体包装，为液态奶提供纸质包装。
2019年员工总数达到25,555，收入115亿欧元。
利乐几乎垄断了全世界所有饮料的利乐包，因此利润率很高。
纷美包装这个山东的公司，敢于向瑞典利乐公司亮剑。从2010年港交所上市，就备受投资者的关注。
为什么？
因为这么巨大的市场，一旦纷美包装可以抢到足够的份额，那不就爽歪歪了。
甚至于老二逆袭，把老大拉下马，成为下一个利乐，那也是可以想象的目标。
于是乎，国外的著名投资基金也纷纷入场下注。
2013年12月3日，纷美包装(00468)主要股东Wellington Management Company, LLP于场内增持公司好仓3381.5万股，耗资1.5426403亿港币，成交均价4.562港币，最高成交价4.666港币。变动后持股1.80330654亿股，持股占比13.48%。
威灵顿管理公司是全球第五大投资公司，管理着5500亿美元资产。
单一股票持仓超过13%，这绝对是超级重仓了。
说明这个外资基金超级看好纷美包装。
那我们看看纷美包装的走势。
现在的价格竟然还低于2010年刚上市时的价格。
如果从上市开始持有到现在，整整10年了，还要赔钱。
10年前的投资者，肯定不相信10年后会是这个样子。
10年前，他们肯定满脑子意淫，纷美可以从利乐手里抢下几十个点的份额，甚至后来居上，赶超利乐。
看看纷美包装这几年的营收走势，是在增长，但是很缓慢。
利润率不断下跌，从2009年的21%跌到2019年的12%。
资产负债率总体还算健康，相比其他制造业夸张的负债率。
净利润增长就很可怜了，几乎10年都停滞不前。
我们回过头来复盘一下，为什么当初乐观的预期，没有兑现呢？
其实，我很早就曾在某个网站发帖看空纷美包装。
主要的依据是什么？
因为利乐的专利壁垒太高。
举个最重要的专利壁垒，利乐包的层数。
瑞典利乐的专利是5层材料做一个利乐包，纷美包装是7层材料，国内另外一家公司界龙实业是8层材料。
用常识都可以判断，包材层数越多，成本越高。
利乐是这个行业的领导者，早已经占据了最优的解决方案并注册专利。
后来的人只能用更差的解决方案，成本高，技术更加复杂（影响良率）。
利乐包是耗材，消耗品，成本至关重要。如果你的原料成本拼不过对手，那长远来看你是不可能赶超对手的。
除了包材之外，灌装机设备的壁垒也很高。
利乐公司有5000多项专利，肯定把设备和包材的最优结构专利早就都申请完了。
后来者要规避这些专利，只能选择较差的解决方案。
我们来看一下利乐的数据。
2016年报，利乐公司员工总数24140，营收114亿欧元。
相比2016年，利乐公司在2019年的员工增加了少量人数，但是营收几乎没有变化。
2016年，销售利乐包1880亿个，
2019年，销售利乐包1910亿个。
那么，未来纷美包装能够获得大的突破，从利乐手里抢出几倍的增长空间吗？
根据利乐2019年的年报，我对此不是很乐观。
1.利乐的高端产品还在升级
利乐是全球第一个提供全彩数字打印解决方案的公司。
We became the first company in the food
and beverage carton industry to announce
full-colour digital printing on carton packages,
利乐的新技术Tetra Recar获得日本的第一个订单。
这个技术可以代替易拉罐和玻璃罐头瓶。
Tetra Pak won its first contract for installing the Tetra Recart® filling
machine (Tetra Pak® R2) in Japan. Hagoromo Foods adopted
Tetra Recart for its ‘Crispy! Corn (T)’ products, which were launched
nationwide in August. Tetra Recart gives Japanese consumers the
option of purchasing user and environment-friendly packages,
instead of cans and glass jars, when selecting shelf-stable products.
利乐推出了行业第一个标准分析器，可以连续不间断的测量和控制牛奶饮料中的蛋白质和脂肪含量。
The in-line standardisation analyser was
yet another industry-first, providing for continuous accurate measurement and control of
protein and fat in dairy products, helping customers ensure consistent product quality and
strengthening their profitability.
2.利乐的存量市场还在收割，服务营收占比不断提升。
The positive
trend in service sales in recent years continued,
with a growth rate of 4.5 per cent. Service sales
now account for 15 per cent of total sales.
服务营收年增长4.5%。目前已经占比总体营收的15%。
In March, Tetra Pak Indonesia secured a 3-year Plant Care agreement
with a leading dairy producer in Indonesia, including an Overall
Equipment Effectiveness Guarantee (OEEG). Plant Care is a longterm customised service agreement that provides maintenance
predictability and other services to offer the customer either a performance guarantee on agreed KPIs, or an operational cost guarantee.
2019年3月份，利乐和印度尼西亚的客户签署长达3年的维保服务合同。
只要存量客户继续向利乐采购维保服务，那么这些存量客户是很难被纷美包装撬走的。
3.利乐开始布局低成本制造工厂
Tetra Pak inaugurated Vietnam’s first-ever carton packaging material
factory in Binh Duong in July, creating a regional production hub.
The €120 million state-of-the-art facility will annually produce up
to 20 billion aseptic cartons for domestic and export markets in
Southeast Asia, Australia and New Zealand. The facility is one of
the first in Vietnam to be designed to LEED (Leadership in Energy
and Environmental Design) certification, and is expected to use
up to 34 per cent less energy and save over 17 million litres of
water a year compared with a standard factory
利乐第一次在越南部署包材的制造工厂。产能200亿个包材，主要出口东南亚，澳大利亚，新西兰。
6月8日，越南国会表决通过了《越欧自贸协定》（EVFTA），与欧盟签订贸易自由协定。
以后越南肯定会成为欧洲制造的一个重要基地，在部分领域甚至替代中国工厂的地位。
利乐也开始加大中国的制造产能布局，进一步降低产品的制造成本。
最大年产能100亿个封盖、总投资7亿元、半年建成投产……近日，瑞典企业利乐公司，在中国呼和浩特投资建设其全球最大、智能化程度最高的全自动化封盖工厂。该工厂是该公司在中国投资建设的首个封盖厂，此前的封盖产品均由海外进口。
从利乐在高端研发，存量客户服务，低成本制造这几个方面的布局，可以得出结论，
利乐的竞争力并没有受到太大的威胁。
可以预见的是，假如纷美没有研发出突破性的技术，市场格局恐怕难有改变。
纷美包装也许还要继续横盘下去。
纷美包装10年不涨的案例，可以给我们未来的投资带来什么启发呢？
那就是，不要以为寡头都是随随便便都可以被干翻的。
有些行业的寡头有强大的先发优势，通过专利壁垒，或者网络效应，具备了坚固的护城河，这种情况下后来者最多只能抢到边缘市场的份额。
先行者吃肉，后来者喝汤。
下次，当听到证券分析师甚至公司老板自己吹嘘，某某公司要成为下一个XXX时，不要一激动就掏钱买股票。
历史上最伟大的投资人之一，彼得·林奇，其实已经提示过这个股票投资领域最常见的智商税。
“危险的说法9：这是下一个伟大的公司
“不管什么时候，当你听到‘这是下一个……’的时候赶紧试着中断你的思维不要听后面的话，因为后面的话将永远是激动人心的。
下一个伟大的公司永远都没有成功过。
下一个玩具反斗城没有成功，下一个家德宝没有成功，下一个施乐没有成功--施乐自己做的也不是很好，下一个麦当劳等等都失败了。”
商业世界的现实往往很残酷，后来者逆袭的概率远远没有股民意淫的高。
股市投资还有哪些常见的智商税呢？
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